Nada de esto sucede en nuestras empresas “públicas”
.
Sabemos que en Uruguay la “privatización” de las empresas en poder del Estado es una
discusión saldada, a tal punto que ningún partido político se plantea como propuesta
electoral, tocar la configuración de su propiedad. Es que cuando se habla de privatización, se
asocia con vender la propiedad de una empresa estatal a otra empresa privada. Que Antel se
venda a Claro, por ejemplo. Vade retro satanás, no va a suceder. Sin embargo, si tomamos el
concepto de “public companies” explicado más arriba, generar los mecanismos para que todo
o parte de una empresa estatal se saque a la bolsa, con los beneficios resultantes en su
gobernanza, sería una política pública para considerar. La estructuración de esa emisión
podrá contener salvaguardas para que inversores con acceso a suscribir capital sean
efectivamente minoristas o institucionales uruguayos y se podrían establecer condiciones de
preferencia para dichos inversores, en medida que no tendrán incidencia directa en la gestión.
Reconociendo que estamos lejos de siquiera plantear esta modalidad de participación del
“público” en las empresas estatales de porte como Ancap, UTE o Antel, podemos empezar
por probar esta política pública en la infinidad de subsidiarias o negocios aislados que tienen
estas empresas, por ejemplo, el Antel Arena, DUCSA, ALUR, etc. Ya hay una experiencia
positiva en ese sentido con Areaflin SA (Parque Eólico Valentines), donde UTE es accionista
minoritario y el resto cotiza en la Bolsa de Valores de Montevideo. Se puede considerar
también para nuevos proyectos que pueda encarar el Estado o una Intendencia. Un Casupá
por ejemplo, o el Tren Tram que se está proponiendo para mejorar el transporte colectivo
metropolitano de Montevideo.
Lo bueno de financiarse con el mercado de capitales, es quien proponga un proyecto de
inversión, un Arazatí por ejemplo, deberá presentar un plan de negocios creíble, que pase el
examen de los analistas financieros y asesores que aconsejarán o no participar de la emisión.
Los profesionales que diseñen la estructura de dichas inversiones deberán actuar con rigor,
pensando que hay inversores “de verdad” a quienes hay que convencer y no un Estado
despersonalizado donde perder dinero no tiene graves consecuencias. Una vez concretada la
emisión y comience el desarrollo del proyecto, tendremos el poderoso ritual de gobernanza
de las empresas públicas de verdad. Evitaremos los Gas Sayago, los Antel Arena o los Pluna;
aliviaremos el déficit fiscal, ya que estaremos generándole socios al Estado, inversores
minoristas o institucionales uruguayos, a proyectos que el país necesita, que controlarán su
desempeño, porque su rentabilidad le va a importar a muchos

Ha trascendido en los medios, la posibilidad de que Antel tome directamente la gestión del
Antel Arena. Hoy operado por la multinacional ASM Global, el caso del Antel Arena ha
generado no pocas controversias, tanto a nivel político como entre los expertos en Derecho
Constitucional y Administrativo.
En primer lugar, se discutió si Antel tenía competencia por su carta orgánica, para construir y
operar un estadio cerrado donde se produzcan espectáculos deportivos y culturales. Luego
siguió la discusión sobre el costo de la inversión, que ocupó titulares durante mucho tiempo,
bastante más amplia que la relativa al costo operativo (Operating Expense en inglés, u OPEX)
del emprendimiento.
Porque la realidad es que el Antel Arena además de incurrir en un costo de inversión (Capital
Expenditure en inglés, o CAPEX) mucho más alto del previsto, perdió dinero todos los años,
desde que se inauguró en 2018, con pandemia y sin pandemia. El hecho de que una
empresa pierda dinero durante 7 años seguidos tiene implicancias sobre su patrimonio. El
mismo se va reduciendo por las pérdidas incurridas y más tarde o más temprano los
accionistas tienen que capitalizarla o declarar la quiebra y cerrarla. Esto no sucede con el
Antel Arena, porque su dueño es Antel, y las pérdidas las absorbe el balance de Antel, que
cuenta con ganancias que cubren las pérdidas del Antel Arena. Estas últimas ya acumulan
cerca de USD 17 millones desde su inauguración.
Entonces tenemos un emprendimiento cuyo CAPEX fue más del doble del anunciado, y su
OPEX le genera pérdidas anuales de USD 3 millones promedio por año desde hace 6 años.
Si Antel Arena fuera una empresa privada, sus accionistas estarían muy preocupados,
seguramente su Directorio estaría promoviendo cambios en la Gerencia, habría presión para
renegociar el contrato con el operador, o intentos de vender el activo y recuperar algo del
capital invertido. Nada de eso sucede, porque como pasa usualmente en el Estado, a nadie le
“duelen” estas pérdidas. Tampoco duelen las pérdidas en la división de Cementos de Ancap,
ni las de AFE, ni las que tuvimos hasta hace poco en Pluna para terminar de pagar la deuda
por la adquisición de los aviones Bombardier. Estas pérdidas son “del Estado” y por tanto no son de nadie en particular. Que no haya accionistas a quienes les interese la buena
performance de estas empresas, es la debilidad más importante de las empresas públicas en
el Uruguay.
En el mundo desarrollado se habla de “public companies” o “publicly traded companies” para
referirse a empresas que cotizan en una bolsa de valores y por tanto sujetas a requisitos de
información y control de su gestión, además del propio juicio del mercado, que reacciona a
los resultados que publica, vendiendo o comprando la acción y por tanto haciéndola bajar o
subir de precio. Son empresas privadas, pero son “public”
, porque cualquier persona física o
jurídica puede comprar una acción, ver la información de su balance y asistir a Asambleas de
Accionistas y votar en las decisiones más importantes que plantee su Directorio.
En Uruguay nos referimos a las empresas “públicas”
, a aquellas de propiedad del Estado. Es
decir, no son privadas, su dueño es el Estado y como a las autoridades del Estado las
designa la ciudadanía, por esa antojadiza lógica transitiva, les llamamos “públicas”
.Pero por la
forma en que se manejan estas supuestas empresas “públicas”
, podemos decir que son lo
opuesto a las “public companies”
. Primero no hay posibilidad de que los beneficiarios (la
ciudadanía) puedan cobrar dividendos, ni tener posesión de una acción, no hay Asambleas de
Accionistas porque no hay acciones en poder del “público”
, sino del Estado. Los integrantes
del Directorio se designan por cuota política y no por decisión de los accionistas. Si ganan o
pierden dinero no importa, no hay acción cotizando en una bolsa, no hay explicaciones por un
dividendo que no se paga o un mal resultado, porque no hay accionistas “públicos”
. En
definitiva, las empresas públicas en Uruguay no son públicas, son estatales, que es distinto.
Lo máximo que podemos aspirar es que una buena performance de estas empresas financie
mejores servicios del Estado a sus contribuyentes.
¿Qué pasaría si Antel Arena fuera una sociedad anónima que cotiza en la Bolsa de Valores
de Montevideo o en BEVSA? Para empezar, veríamos sus balances en forma trimestral, y no
anual. Una vez por año el Directorio tendría que someter a aprobación de los accionistas, el
Balance, la Memoria y la propuesta de distribución de los resultados del ejercicio. En esa
ocasión además se ratificaría o no la continuidad de su Directorio, del Sindico, y se
aprobarían sus respectivas remuneraciones. Además de estas buenas medidas de
gobernanza, podríamos comprar o vender acciones en el mercado, y esos movimientos
determinarían el valor de esa acción y sus variaciones.

Volvamos al pasado e imaginemos el proyecto Antel Arena estructurado como una sociedad
anónima que busca capital para hacer un estadio cerrado. El promotor, la Intendencia de
Montevideo, quiere agregar esta infraestructura a la ciudad, pero no tiene financiamiento
disponible. Negocia con Antel un contrato de publicidad por el cual la telefónica estatal se
convierte en el principal sponsor del estadio, al punto que lo bautizan con el nombre de
“Antel” Arena. El contrato no es objetado por el Tribunal de Cuentas, porque Antel puede
hacer publicidad de sus servicios y es inobjetable que la naturaleza del contrato de Antel con
la Intendencia es de servicios de publicidad. La sociedad ya tiene un flujo mínimo de ingresos
para mostrar a sus inversores.
Se propone como gestor a ASM Global u otro, se detallan las condiciones del contrato de
gestión en el Prospecto de Emisión de Antel Arena SA, se conoce entonces cuánto cobrará el
gestor, cómo impacta en los flujos, qué nivel de ingreso se compromete a generar al estadio y
qué garantías ofrece para cumplir su contrato. El gestor proyecta el numero de eventos, valor
de las entradas, otros flujos de posibles sponsors, y presenta un flujo de caja y una
rentabilidad estimada para los accionistas. Se presenta además el costo proyectado de la
obra, a partir de propuestas recibidas de varios contratistas de reconocida trayectoria. La
emisión se estructura como una acción preferida, con un dividendo preferente para el inversor
bursátil y el resto de los dividendos a prorrata de la participación en el capital. Se presenta la
emisión para su aprobación en el Banco Central. Una vez autorizada se fija una fecha de
suscripción, se promueve la emisión entre los Corredores de Bolsa, Bancos, AFAPS y otros
inversores institucionales. En el primer día se levantan 75 millones de USD, los necesarios
para construir el estadio y operar a pérdida 4 años, según prevé el Plan de Negocios.
Nace Antel Arena Sociedad Anónima, una empresa verdaderamente pública.
¿No es mejor así?

Jaime Miller
Contador Público – Universidad de la República
MBA, IEEM
Director Ejecutivo – Uruguay XXI 2020-2021
Co-founder Capital Orienta